沪深股市股票投资组合与风险分散的实证研究

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沪深股市股票投资组合与风险分散的实证研究姚益龙程华强内容提要:本文选取上证50和深证成指中的65只股票,利用202一207年间的月收益率数据,采取回置式抽样并赋予随机权重的方法,对沪深股市股票投资组合规模与风险分散的关系进行了实证分析。结果表明:沪深股市股票投资组合能有效减少非系统风险,较为合适的投资组合规模为14~20只股票。关键词:股票投资组合风险分散沪深股市非系统风险表组合风险。该实证结果表明:证券组合的平均标一、引言准差随着组合规模的扩大而迅速减少,当达到8至与其他类型的资本市场一样,股票市场也处于01种证券组合时趋于稳定。不断的波动之中,股市波动既带来了投资收益,同时一些国内学者也对中国股市的投资风险和组合也蕴涵了很高的投资风险。股票市场的投资风险可规模问题进行了深人研究。施东晖(19%)、吴世农以分为系统风险和非系统风险两个方面,系统风险和韦绍永(9189)分别以双周收益率和周收益率为是指股票市场固有的风险,而非系统风险则是由于指标,采用简单等权组合的方法,研究了样本期内上一些不确定因素对某上市公司产生影响而带来的风证市场投资风险与股票组合规模的关系。此后田波险。最近几年,我国股票市场的个股收益率波动非平、王大伟(2004),杨继平、张力健(205)均以月度常剧烈,股市风险问题应该更加引起投资者重视。收益率为指标,并采用非回置式随机抽样且应用简在股票投资过程中,投资者应该慎重选定具有较高单等权组合方式,对国内股票市场的投资组合规模投资价值的股票,并构建一个合适规模的投资组合,与风险关系进行了实证研究。朱晓斌(2007)则利以达到降低股市非系统风险的目的。用上证2001年7月2日至2002年6月28日期间的日交易数据,将上证所有股票等量地分为大盘、中二、文献回顾盘和小盘三组,并从每组各随机抽取or个样本股票关于股市投资风险与组合规模的问题,国内外构成三个投资组合进行实证研究。已经有很多学者进行了卓越的研究,得出了很多有从上面的文献来看,学者们都认同通过股票投价值的结论。Makrowitz(1925)可以说是现代证券资组合来分散股市非系统风险的原则。但由于各位组合理论的奠基人,他提出了均值一方差模型,即用学者在研究过程中所采取的样本组、样本区间、样本投资组合收益率的均值来度量收益,用投资组合收频率、抽样方法、实证方法的不同,也使得研究结论益率的方差来度量风险,此后很多研究成果都是在多样。考虑到中国股市近年来经历了多次大起大此基础上展开和深化的。其后Sh呷e(9163)也发落,充满了非常大的风险性,因此选取一个具有代表表了另一个里程碑式的研究成果,他利用单指数模性的样本组、跨越较长时期的样本数据、并采用相对型,通过估计得出了证券的预期收益率、方差和协方符合实际的实证方法,来进一步研究沪深股市股票差等重要信息。紧接着Evans&Areher(1965)采用投资组合和风险分散的关系,非常有必要。随机简单等权组合的方法,以1985一1967年纽约证三、样本选择和研究方法券交易所的470种股票为样本,以半年收益率为指标,分别构建了60组“1种证券的组合”、06组“2种(一)样本和数据证券的组合”、……、60组“40种证券的组合”,并分为了进一步深入研究近年来中国沪深股市的股别计算出了40个不同组合规模的平均标准差以代票投资组合与风险分散问题,我们考虑选择更合适一28一

1《经济学动态》28年第21期的样本组和样本区间进行实证研究。笔者充分考虑1计算表1中所列的沪深股市65只样本股票到了近年来中国股市剧烈波动的实际情况,将根据在202一2007年间的月度收益率,并算出其简单平以下几个基本原则来选择研究样本:均数。月度收益率计算公式如下:(l)样本应包括沪深股市,因为大多数投资者R。=(p`:+D“一p`(卜,))/p`(卜,)i=l,2,3,都会同时选择两市的股票。…,65;r=l,2,3,…,60;(2)考虑到股市风险的延续性,笔者认为月度上式中,R、表示第i种股票在第`月末的收益是一个较为合适的研究频率,因此本文将采用202率;p。和只(`一;)分别表示第i种股票在第t月和卜1一0207年间的月度收益率数据。月的个股收盘价;D。表示第i种股票在第t月所得的(3)上证50和深圳成指本身就是沪深两市的股息或红利等收益。在实证中,所有涉及到的数据都权重股,在行业代表性、流通市值、交易量等方面都已经考虑了除权的影响,进行了股价的相应调整,o具有代表性。本文将在上证50和深证成指中选取2计算股票投资组合平均收益率。在每一个符合条件的65只股票,作为实证研究的总样本。不同规模的股票投资组合中,笔者先根据随机权重上证50和深圳成指一共包括90只股票,但有算出各股票投资组合的加权月度收益率,再除以抽些样本数据与本文研究区间不相符合。本文剔除了样次数,从而算出各股票投资组合的平均收益率。所有在2002年后才上市的股票,最终选取了符合实3计算股票投资组合平均标准差。根据证要求的56只样本股票。这65只样本股票的基本Mrkaowti:的均值一方差模型,可以用标准差来衡量信息如表1所示,其中前面标明SH的属于上证50,样本组合的投资风险。具体的计算公式如下:共28只股票;前面标明zS的属于深圳成指,共37,,=鹅知powj无`6,’只股票,两者合计65只股票。上式中,气表示股票投资组合的标准差;w为所表1沪深股市65只样本股票基本信息选个股的权重;k为投资组合中被选择的样本数量。4股票投资组合抽样方法。本文采用回置式股票代码股票名称股票代码码股票名称股票代码码股票名称称股票代码股票名称浦发银行行511州洲)362江西铜业S刀1介丫1汗、、系性1l、州.目.{19一燕京啤酒随机抽样的方法来构建不同规模的股票投资组合,j夕勺J目比于J、5116〕X旧1邯郸钢铁铁SH日X】5199责州茅台华侨城AS刀洲拭】7511锌业股份先赋予组合内的每只股票一个随机权重,再根据上5116弓洲洲洲)5武钢股份S】I以扣叹)1方正科技技盐田港西飞国际述步骤2和步骤3分别计算组合平均收益率和标准SH仪nX旧上海机场SII6(冷网2申能股份份深圳机场场l、日H助夕l新兴铸管管S」」6以刃]0包钢股份份51】以刃,】7天津港S双联州02金融街街1`八日目.叨J盐湖钾肥差。本文具体的抽样和计算过程如下:SH6汉刀111华能国际511日X)7399辽宁成大大5刁以洲川888晨鸣纸业业气尹甘日引州旧旧一汽轿车(l)从总样本股票(65只股票)中随机抽取2SH6(X刃166民生银行行SH以刀7955国电电力力l`"目目、川美的电器器只71甘材1凡,气太钢不锈锈只股票,并计算出“2只股票组合”的月度加权收益SH6〕刀19宝钢股份份S】16阅811东方集团只7『侧丫1气飞Q粤电力A只刀丫们R飞q中信国安SH6〔汉翅)288中国石化511叹泊8322东方明珠】`习侧日卜六)宏源证券5之刀胡J七j吕五粮液率与标准差。中信证券SH以旧8811亚泰集团l伙八目目.、h洲一一沪州老窖窖只?l侧目1旧7R云南铜业(2)在总样本股票中(65只股票)再随机抽取4SH06加366拍同银仃仃SH6的8877伊利股份古林放乐l`尸川目xI幼、一双汇发展只股票,并计算出“4只股票组合”的月度加权收益S妇6J哭】50中国联通通只?门n们1深发展AS刀刀拓255长安汽车、洲NI目xI叼侧鞍钢股份份SH以刀正o同方股份份力科A只万丫丫话,q攀钢钢钒钒只刀衬丫旧q,华菱管线线率与标准差。l`川N门月.日一5H6《X)1汉上海汽车招商地产只71、丫叭飞n铜陵有色b之川门】,匕J西山煤电(3)再次从总样本股票中(65只股票)随机抽S】16叨1777雅戈尔尔只7自侧甘1,,深圳能源52以兀陌511格力电器器取6只股票,并计算出“6只股票组合”的月度加权56H0309烟台万华只刀悦妞Ml飞q中集集团团q7ln丫气,珍边以UJ收益率与标准差。根据研究需要,继续构建更大规S6H0320振华港机{一中金岭南南5刁期J尹四唐钢股份份“一“模的股票投资组合。数据来源:Wind资讯。(4)为了得到更为合理的实证结果,我们重复(二)研究方法上面的步骤10次,从而计算出不同规模股票投资在此我们先假定中国股票市场在样本区间组合的平均收益率和标准差,以此作为研究我国沪(2002一0207年)都是弱势有效的,这从很多学者的深股市股票投资组合与风险分散关系的最终依据。研究成果中可以得到佐证,这里就不再另行验证。四、实证结果和分析本文采用M盯kowtiz的均值一方差模型来研究沪深股市股票投资组合与风险分散的关系,实证过程的从上面的抽样方法中可知,从最开始的“2只股主要步骤如下:票组合”开始,每次重新抽样依次增加2只股票,一一29一

2直到包含所有样本的“5只股票组合”,最多可以构后,股票组合标准差就变得更加稳定了,呈现非常缓建3个不同规模的股票投资组合。但在实际实证慢的下降趋势。这表明沪深股市的股票组合数量在过程中,本文省略了一些包含30只股票以上的投资41一02只时,就基本上已经分散了大部分的非系统组合,实证结果如表2所示。风险。尽管从理论上来说,实证中选取的这“只股票样本并不能代替整个沪深股市,但考虑到其权重表2样本股票投资组合的平均收益率和标准差股的特点,还是能够在较大程度上反映整个沪深股股票凡4P巧P8P10P12P144P16P188市的股票投资组合风险结构的。代号平均0以670以260以3990《洲月O0俱o5O月洲日60以350以3550以31收益率率五、结论平均013080115001058013090!2060伪9770906550的5909050标准差差股要1佗O巴2.叹礴礴】叹6代8玛O内O巧O邢5本文通过选取沪深股市的65只权重股股票,以代号202一207年的月度收益率为指标,采用回置式随平均0以311040266O以240俱2550(目闷20山日50例480以380仆拼]收益率机权重的方法,研究了沪深股市股票投资组合与风平均0903550伪322O的2990田310的28090250的2110的170(拟刃标准差差险分散的关系,得出了以下结论:(l)股票投资组合能有效分散沪深股市的非系统风险,股票投资组合注:2P表示“2只股票组合”P4表示“4只股票组合”规模越大,能分散的股市非系统风险就越多;(2)沪依此类推。深股市中,较为合适的投资组合规模为41一02只股从表2中可以看出,沪深股市的股票投资组合票。尽管更多股票的投资组合在理论上能分散更多规模与平均收益率之间并没有存在明显的规律,大的非系统风险,但在实际投资中,投资者会受到资致都稳定在00科上下。这和本文选取的样本数据金、时间、精力、偏好等多种因素的限制,所以选取一跨度时间长,并且进行多次回置式随机选定股票投个合适的投资组合规模是必要的;(3)投资者在进资组合取平均值的研究方法是有直接关系的。而在行股票组合投资时,应该注重对股票的理性分析、筛衡量股市风险的平均标准差方面,可以从图1中清选和构建尽量做到股票投资组合的优化配置。,为晰地看到其变化趋势。了能在有效控制股票投资风险的前提下获得长期的投资回报,秉承股票价值投资的理念非常重要。.入参考文献:绷让::火MarkowiztHM(1952)”oPtroflioseleetion”JoumalfOFi-搭卜、~,、鉴仪以oé只ǎ曰10、卜`,一卜nanee7(1):77一91一é自门一Evans,JF&5HAcrh(1968)”DiversifeationnadtheRe-duetionfODisPesrion:AnEmPirielaAnalysis”JornulaofFi-P呈Pq尸6尸8PIOP王2P14P16P18P20尸22P24P26P28P30尸40P50p65组合规模nanee23(5):761一767田波平王大伟等2004:《国内股票市场投资组合规模与风图1沪深股市股票组合规模与风险分散关系险关系的实证研究》《管理世界》第6期。吴世农韦绍永9198:《上海股市投资组合规模和风险关系·从图1可知,在沪深股市中,当股票投资组合的的实证研究》,《经济研究》第4期。规模越大时,标准差一般越小,即表示股市投资风险杨继平张力健,2005:《沪市股票投资组合规模与风险分散分散的程度越大。尽管在实证结果中,有些较大规化关系的进一步研究》,《系统工程理论与实践》第01期。模股票投资组合的标准差有一定程度的反弹,但整杨建新何沛俐,201:《中国股市投资组合规模与风险关系体下降的趋势还是显而易见的。特别是从咫到的实证研究》,《预测》第1期。P14的阶段,下降得非常明显;而在P14至咒0的阶朱晓斌2070:《股票投资组合流动性风险度量模型:构建与段,股票组合标准差逐渐趋于平稳;当过了咒0以检验》《中国管理科学》第2期。(作者单位:中山大学岭南学院)(责任编辑:李晨)一30一